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刘士余怒斥“野蛮人”背后：是规则缺失，还是监管缺位？
作者：社论 2016-12-10 14:33
中国杠杆收购的兴起是顺应历史发展潮流的必然趋势。当然，这并不意味着对资本没有约束，可以任其肆意妄为。
中国证监会主席刘士余罕见地脱稿怒斥“野蛮人”，保监会动刀万能险，对前海人寿、恒大人寿亮出红牌，并派调查组进驻前海人寿、恒大人寿现场检查。进一步的官方结论公布之前，不好妄加揣测。不过监管者对风险的担忧已昭告天下，更严厉的政策恐怕已是箭在弦上。
尽管杠杆收购的“野蛮人”资金来源多样，但是保监会先砍一刀，也不是没有来由。保监会官员曾直言，少数大股东将保险公司当做融资平台，通过不计成本的做大规模，聚拢资金，进而激进投资，博取高收益。并认为个别保险公司可能通过复杂的金融产品和资管计划自我注资、虚增资本，“一旦形成高杠杆高风险的恶性循环，即使发生较小的风险事件，都可能会导致流动性和偿付能力出现问题，甚至带来崩塌式的后果”。
这一轮的杠杆并购风潮，万能险扮演了关键的“弹药仓”，若干险资的彪悍风格也引起诸多争议。保监会守土有责。因此，保监会对万能险产品已有多次政策调整，意在强化“保险姓保”的理念。更有消息说，对于投资端，保监会也将作出明确规范，比如对于险资举牌上市公司和谋取控制权区别对待，等等。
不过很显然，保监会还需要“援兵”。一来杠杆收购资金来源多样几乎无所不包，二来金融产品由简变繁，可能通过银行、券商、保险等资管产品层层包装，跨领域、跨产品传递风险加大。监管责任横跨银政保各个领域，如果不能实现监管协同，各个监管条线看来的合规和风险可控，也很可能低估了整体风险的存在。
然而正如中国财富50人论坛、清华大学国家金融研究院联合课题组发布的报告所述，“宝万之争”的产生并非偶然，中国杠杆收购的兴起是顺应历史发展潮流的必然趋势。可以说，无论是王石的 “资格论”，又或者董明珠喊话“莫为中国制造破坏者”，都不能改变这个趋势。当然，这并不意味着对资本没有约束，可以任其肆意妄为。所以强化监管理所应当，更重要的还是规则的确定。
就杠杆收购而言，风险可能存在于公司治理、收购行为或者资金组织方式等各个层面。我们需要厘清哪些风险来自规则的缺失，监管的漏洞，哪些风险则是企业和市场必须自行承担和消化的。比如在公司治理层面，公司控制权市场已然形成，未来的争夺也会更加激烈。这个过程中创业企业家的确有可能受到伤害，公司创始团队也可能最终无法与资本意志达成共识。但解决方案不在于因此否定控制权争夺的市场价值，并因此将杠杆收购打入另册。重要的是，如何通过恰当的制度供给和规则设计，让创业企业家和实业家们拥有和资本博弈的能力。实际上，正是一些公司的治理和制度缺陷，让公司成为不设防的城堡，让企业家失去了最后的防线。甚至可以说，宝能等公司的“野蛮”行为，唤醒了沉睡的上市公司，诸多股权分散的企业开始设计反收购条款或类似制度安排。我们相信，这种基于恰当规则下的控制权争夺，有利于所有利益相关者利益最大化。
再比如，杠杆资金组织中存在诸多问题，比如万能险被当作大股东的资金平台、资管计划成为一致行动人损害委托人利益、各类资管计划的套嵌风险、监管产品的监管未穿透等等。即使如此，上述报告在分析“宝万之争”时仍然认为，在现有法规下，宝能的资金组织不违规。如果监管者也得出类似结论，面对潜在的风险，要做的事情还是抓紧完善规则，修补漏洞。如果问题出在跨领域监管上，则应推动监管思路的统一和监管制度优化。任何监管理念和思路都需要落实到确定的监管政策和规则上。只有对规则的敬畏方能培育良性发展的杠杆收购市场，也才能真正树立监管权威，将市场导向恰当的方向。
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