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53只在途 科创板基金待考
作者：沈述红 2019-03-24 14:01
快速推进的科创板，让公募基金行业也厉兵秣马——证监会开始接收科创板方向基金申报的一个月内，正在筹备的科创板方向基金已经达到53只。
（图片来源：全景视觉）
经济观察报 记者 沈述红 一个月，53只！
快速推进的科创板，让公募基金行业也厉兵秣马——证监会开始接收科创板方向基金申报的一个月内，正在筹备的科创板方向基金已经达到53只。
记者采访获悉，在人员配置、投资策略、风控方面、标的调研、机构路演等方面，不少公募已经做好了科创板开板的准备，并将创新科技信息行业的投资基金作为今年权益基金的投资重点。
不过，科创板新的发行制度和定价机制也对基金公司的专业性和风控能力提出了更高要求。尽管A股市场之外，还有不少可以参考的产品定价和估值模型，但依然有公募直言，科创板的独特投资属性超出了现有很多公募基金经理的能力范围，不是所有的公募都具备冲击科创板的实力，科创板基金未来还有很长的路要走。
产品内有乾坤
2019年3月1日“2+N”规则出台，科创板准备工作开始启动。而在此前的2月22日，证监会便已经开始接收基金公司申报科创板方向基金（基金名称中有“科创板”、“科技创新”、“科创”的是科创板方向基金）。截至3月21日，正在筹备的科创板方向基金达到53只，已经发出受理通知的有42只；已经第一次反馈意见的有13只。在这53只基金里，有22只科创板基金、31只科技创新基金；按照基金分类，3只是股票基金，50只是混合基金。
目前申报科创板方向基金的31家公募机构中，万家基金申报5只，易方达申报4只，华夏基金、广发基金、南方基金分别申报3只。总的来看，1家基金公司1只科创板基金、1只科技创新基金是“标配”，但也有不少基金公司多申报。
虽然同样属于科创板方向基金，科创板基金与科技创新基金却存在较大差异。南方一家基金公司市场人士解释，科创板基金意味着基金资产至少80%以上甚至全部投资科创板股票，科技创新基金则是指至少要将非现金资产的80%投向科创板股票以及主板、中小板、创业板上同类型股票，寻求在整个沪深股市中进行科技创新类股票的投资。随着科创板股票发行启动后，科技创新类股票以科创板为主，但创业板、中小板、主板也有很多科技创新类股票，届时各个板块之间的科技创新股票将进行估值比较与融合。
而在已经上报的科创板基金中，最受关注的当属17只科创板封闭运作基金。从产品形式上看，这类基金均采用灵活配置混合形式，不过，各只基金的封闭期并不一致，3年封闭运作最为普遍，也有部分为2年。上述南方基金公司市场人士透露，这17只封闭式基金将是之前6只战略配售基金的进一步扩充。“这批基金可以参与未来的科创板打新，最终还可能在交易所上市交易。而最新上报的一些开放式科创板基金或许无法参与科创板的战略配售。因为战略配售设定锁定期，要求基金资产具备较高的流动性，这对开放式基金是比较困难的。”
近期发行的不少与科技主题相关的基金产品都获得投资者积极认购。少数基金产品出于多方面考虑，甚至对部分产品实施了大额申购限制。
银河证券基金研究中心预计，在首批投资科创板基金成立并平稳运行后，更多基金可能获得投资科创板的机会。很快科创板方向基金数量将达到250只。“为门槛限制而无法参与科创板的广大投资者提供基金产品数量、基金管理人数量、基金经理群体数量均足够多的选择空间。由于数量足够多，投资者选择的空间、余地也比较大，也有利于基金行业内部良性竞争。”
投研备战
除申报相关基金产品外，已经有不少基金公司开始扩充相关投研团队，就科创板方向基金的各项细则和投资机会进行研究。目前，鹏华基金、招商基金等都在加强科创板相关重点行业研究人员的配备，如调入部分拥有海外投资经验的投研人员，对外招聘拥有一级市场股权投资成熟投资人才，或引进TMT、医药生物等方面的人才，以尽快构建行业投资优势。
平安基金产品研发中心总监谢娜表示，公司在产品、投研等多方面都在着手进行科创板主题产品的准备工作。目前，公司已经上报了一只平安科创主题的混合型基金，此外还向上交所申请开发一只两年封闭期的、可以参与科创板战略配售的产品。“除了发行科创板主题基金外，平安基金已经成立或正在发行的权益类公募基金产品，也可以参与科创板的投资。”
与此同时，还有很多基金公司正在抓紧研究科创板的各项规则，梳理储备的科创企业情况，有基金公司已经根据一套自有筛选流程建立了“科创板潜力企业库”，目前库中有200多家企业。前述南方基金公司市场人士认为，科创板上市标准显示出企业本身质地的重要性，具有核心竞争力但在当前制度框架下难以上市的行业细分龙头，仍是重点关注对象。
在具体标的方面，前海开源基金经理邱杰重点关注5G背景下科创板的机会。在建设5G的大背景下，通信技术的革新将带来一系列的产业链变革，涉及信息交流与融合、先进制造等领域具有空间大、成长性好、可延展性强等特征。基于其受益政策扶植、内生高成长性等特点，相关优质企业在当前时点具有很好的投资价值。“但我们会更谨慎，毕竟科创板企业的不确定性更强。”
估值怎么办
作为今年的重头戏，科创板方向基金致力于帮助客户分享科创板收益。但在交易制度及上市公司盈利能力上，科创板股票的二级市场定价、投资运作、交易策略、投资者适当性和现有情况有很大不同，这对基金公司的传统估值模型、定价能力都提出了挑战。
华南一家大型基金公司投资总监表示，现有的开放式股票方向基金，投资对象是沪深股市3000家上市公司，基金持股市值占流通市值比例是4%左右，流动性方面几乎没有压力，交易机制较为成熟。但科创板上市初期不设涨跌停板制度，每天涨跌幅从现在的10%扩大到20%，这对开放式基金的每日资产组合估值提出很高要求。“面对剧烈波动的科创板股票，如果每天资产组合估值不公允存在漏洞，极易引发巨额申购或巨额赎回。因此，每天自由申购赎回机制对基金确实是有很大压力，要不要采取定期开放方式，但定期开放的时间怎么选择？是每周开放一次、每月开放一次还是每季度开放一次，这些都是在运作方式设计时需要考虑的因素。”
上述人士还表示，科创板估值体系可能更接近一级市场，常用的估值方法，比如P/E、P/B等方法失效，因此投研难度不小。那么，基金公司将如何把握科创板个股的合理估值空间？
上述公募投资总监表示，现在已经有一些机构总结了很多科创板估值的新方法。例如，可以判断标的的发展阶段，如果是发展相对比较成熟的高科技企业，还是可以采用传统的P/E、P/B这样的估值方法。反之就需要采用其他的方法进行估值。其次，还可以判断标的所属行业。如果是生物医药行业，就可以采用管线估值法（Pipeline）。对生物医药企业每个研究管线用DCF（现金流折现估值模型）估值，最终把所有在研究进程中的管线的价值和现有产品估值相加，就能得到公司的总估值。如果是高端制造业，可以采用研发投入倍数、P/S（市销率）、P/FCF（市值/自由现金流）等估值方法。如果标的是互联网行业的，需要关注用户数量、下载量等，可以采用P/订阅用户数量方法、P/S（市销率）、P/FCF（市值/自由现金流）、PEG（市盈率/净利润增长率）等方法进行估值。
他补充道，基金经理还可以通过判断标的企业的业务模式来估值。如果业务迅速扩张，但短时间内难以形成盈利类，可以采用P/FCF或P/S估值法。这类企业由于前期业务不断扩张，持续加大投入，导致盈利大幅波动或者盈利为负，可以用销售或者现金流代替P/E估值法中的“E”进行估值。如果企业前期投资巨大导致巨额折旧摊销扭曲盈利类，可以采用企业价值倍数（EV/EBITDA）估值法。这类行业一般需要大量的前期投入，巨额的折旧、摊销导致企业利润出现扭曲，在估值的时候可以剔除折旧和摊销的影响。而对于研发型企业，一些难以量化的指标也可以纳入考量，比如创始团队的背景和能力，如两院院士、长江学者等。
南方基金权益研究部总经理茅炜表示，科创板基金的估值的确是一个很大的难题，但仍然可以预测企业未来的现金流，可能波动比较大，更多看的是行业空间，包括商业模式是否有盈利的可能性，或者稳定盈利的方式。“对于短期盈利水平，我们并不是特别关注。”
此外，由于机构投资者对科创板公司盈利要求偏低，缺乏盈利中枢约束，更多参考同类上市标的市值，可能造成科创板二级市场股票波动较大。
这就对科创板方向的基金的风控提出了更高要求。上述公募投资总监坦言，可以借鉴目前A股投资框架中的风控原则，回避企业财务有瑕疵、企业战略定位不清、产品终端销售收入与实际调研匹配度较低的个股等。同时可以适度借鉴一级市场的投资风控思路，从主要管理层的个人履历、征信报告、公司员工、客户及竞争对手多维度访谈的方式进行风险识别，并最终辅助二级市场的投资决策。“此外，要避免陷入两种误区：一是以创新模式或科技行业发展迅速，周期较短，投资人若基于当前时点定价误判行业未来发展趋势以及公司所处竞争地位，容易过于乐观假设给予公司高估值；二是市场过热阶段受舆论和情绪影响，公募基金相对排名的考核机制，可能导致部分基金仍然买入相关过高估值的标的。”
他还表示，目前，很多基金对科技相关企业的投研能力有待完善，盲目投资科创板企业可能业绩无法达到投资者预期。“有很多申报科创板基金的公司中，内部基金经理体系，并没有主动管理科创板基金的能力。”同时，科创板研究对于券商而言仍具挑战，基金公司也不能盲目依赖券商，初期投资科创板仍应以谨慎为主。
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沈述红经济观察报记者
深圳采访部记者
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