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资产腾挪背后 招商蛇口调转动能
作者：陈博 2019-09-20 11:13
重组后招商蛇口将战略定位在社区开发与运营、园区开发与运营、邮轮产业建设与运营三大业务，今年上半年实现营业收入166.87亿元，同比减少20.49%。
经济观察报 记者 陈博 在以增资扩股方式挂牌两个月后，招商蛇口位于湖北宜昌、江苏太仓的两项地产项目，迎来平安旗下深圳市创挺企业管理有限公司（以下简称“深圳创挺”）和深圳市招平弘宇投资中心（以下简称“深圳招平弘宇”）的身影。
据经济观察报的不完全统计，从去年至今，招商蛇口已出售或正在挂牌的资产至少有17项，出售主体均为招商蛇口旗下子公司的股权。对应资产，一类是一线城市的商办物业，一类是二三线城市住宅项目。
重组后招商蛇口将战略定位在社区开发与运营、园区开发与运营、邮轮产业建设与运营三大业务，今年上半年实现营业收入166.87亿元，同比减少20.49%。
对应的是，社区开发与运营业务的营收占比在下降，而园区开发与运营、邮轮产业建设与运营在营收占比在提升。由于园区开发与运营、邮轮业务投资回报周期较长，开发销售仍将是招商蛇口重要利润来源。
招商蛇口在回复经济观察报时表示，转让子公司股权更多时候是出于合作开发的考虑，合作开发不仅能整合合作方优势，也能有效降低风险。公司在经营方面会根据不同城市、不同项目的具体情况综合考虑独立开发与合作开发的可能性，以及平衡好利润最大化与快速去化现金回流等问题。
核心城市商办物业
这并非招商蛇口首次出售旗下资产。从2018年至今，招商蛇口已经出售或正在挂牌的资产至少有17项。
去年年招商蛇口出售资产11项，涉及子公司17家，其中房地产相关项目10个，全部位于上海、北京、深圳、厦门、南京等一二线城市。
今年以来，招商蛇口又陆续披露了6项已经出售或计划出售的资产，除了湖北宜昌、江苏太仓两个项目外，还有4个为西安、杭州、珠海等城市的地产项目。
这些被出售的地产项目，如果从类别上来划分，第一类当属位于核心城市的商办物业，这类存量项目前期投入大，沉淀大量资金，投资回报周期漫长，不利于业绩表现。招商蛇口运用资产证券化、增资扩股等转让方式，实现商办物业的“轻装上阵”。
最为典型的一笔交易发生在2017年11月，招商蛇口将包括上海招商局大厦、上海招商局广场、北京招商局大厦在内的三项商办资产打包出售给地产基金 Super Alliance Real Estate Partners L.P.。
该地产基金由招商蛇口和太盟投资集团按1：4的出资比例在开曼群岛联合设立，整体规模16亿元，招商蛇口以3.2亿元持股20%，太盟投资则出资12.8亿元，持有80%的权益。
从公告的评估数据来看，截至评估日2017年5月31日，上海招商局大厦、上海招商局广场、北京招商局大厦三项资产合计产生的营业收入约1.02亿元，净利润约5127万元。
将项目部分转让给地产基金，招商蛇口实现了在三个商业项目重资产变现。招商蛇口在回复经济观察报时表示，未来将会有更多合适的项目复制这一模式，并综合运用地产私募基金、REITS等全生命周期的资本通道，促进持有型物业周转，实现资源有效循环。
这笔交易最终在2018年3月底完成，股权转让对价为45.57亿元，实现转让收益净额35.09亿元。2018年这笔交易确认的递延收益为5.25亿元。仅凭3.2亿元的投资，招商蛇口撬动了35亿元的经营利润。
除了打通商业资产退出途径，对于开发阶段的商办物业，招商蛇口以转让项目股权方式引入资金。去年11月，招商蛇口将旗下四家子公司——深圳市太子湾商融置业有限公司和深圳市太子湾商泰置业有限公司各49%股权，深圳市乐艺置业有限公司和深圳市商启置业有限公司各51%股权，通过增资扩股的方式转让给中集集团旗下四家子公司。
四家子公司主要资产位于深圳市蛇口自贸区太子湾宗地K202-0014分宗而得的四块土地。2011年招商蛇口以64.39亿元底价获得该四幅土地，总用地面积69.8万平方米，总建面170万平方米。土地用途为综合商业服务业设施用地、仓储用地、港口码头用地及居住用地，楼面地价约3788元/平方米。
根据去年11月资产评估报告，截至评估基准日2017年10月31日，这四块土地处于前期设计和地下部分桩基础施工或规划设计阶段，均未正式开发建设。而招商蛇口为这四宗地已经付出5.19亿元的收购成本，以及5.71亿元的前期成本。
通过出售项目一半股权，招商蛇口收获了约63.2亿元交易对价。在增资扩股后一个月，招商蛇口太子湾项目开盘，推出办公、商业、商务公寓等产品，均价8.2万元/平方米。
二三线住宅项目
招商蛇口转让的另外一类资产是位于二三线城市住宅项目。
招商蛇口称，转让这类项目是出于合作开发的考虑，合作开发不仅能整合合作方优势，也能够降低风险。
从转让方式上来看，今年出售的6项住宅资产中，有4项通过增资扩股，引入股权比例均为50%左右。今年7月份，湖北宜昌项目向深圳创挺转让49%股权，募集不少于5.85亿元的资金；江苏太仓项目向江苏五洋房产有限公司和深圳招平弘宇分别转让30%和19.9%股权，合计募资2.99亿元。
根据公告，宜昌和太仓募资主要用于项目地块的开发建设，包括但不限于支付项目开发工程款、前期费用、营销费用、管理费用、财务费用及相关税费等，同时也将用于偿还公司的部分股东借款，补充流动资金。
太仓科教新城项目地块于去年11月被招商蛇口以6.99亿元拿下，土地用途为普通商品住房用地，目前处于施工图设计完成阶段。从规划效果图来看，招商蛇口为项目规划了小高层和多层洋房等产品。募集资金的用途是补充流动资金，扩大公司经营规模。
据了解，早在拿地之前，招商蛇口已经与合作方沟通好合作操盘。但为了操作更为简单，前期招商蛇口先自行拿地，随后再进行项目公司股权转让。
去年三项住宅资产全部以协议转让方式转让。比如去年6月，招商蛇口通过协议转让出售了旗下福建中联盛房地产开发有限公司50%股权。福建中联盛持有厦门保利招商海上五月花项目，这原本是招商蛇口与保利的合作开发项目，此前招商蛇口与保利在福建中联盛分别持股50%。在将所持股权悉数转让给保利(福建)房地产投资有限公司之后，招商蛇口彻底退出该项目，这笔交易产生的投资收益约705.35万元。
一名上市房企的投资负责人告诉经济观察报，协议转让与增资扩股两者之间的区别体现在，协议转让存在涉税问题，溢价部分通常要缴纳25%所得税，但增资扩股不存在所得税等成本。“如果从工商变更、政府手续、资金通道等角度来说，协议转让与增资扩股在回笼现金速度上差不多，增资扩股操作相对会更便利一点。”该负责人称，房企采取协议转让，有时候会起到剥离或退出某项资产的作用；而原股东如果的确需要保留股权，一般会在实操过程中选择增资扩股模式，同步约定资金和利润分配的方式和时间，以规避股权涉税问题。
一边是频繁出售旗下公司股权，一边则是继续布局新投资。2019年中报显示，今年上半年，招商蛇口通过招拍挂新增项目29个，扩充项目资源计容建筑面积383.31万平方米，其中一二线城市的投资额占比近90%；此外，招商蛇口还在加大项目合作力度，完成深圳石岩艾美特、郑州马赛等项目的收购。
在最新发布的8月份销售简报中，招商蛇口新增了11个项目，大部分位于镇江、嘉兴、温岭、海门等三四线城市。“无论是一二线城市，还是三四线城市，只要市场供求关系健康，就存在机会。一二线城市人口数量、经济总量更大，市场更为稳健；但三四线中也不乏经济发展水平较好、希望改善居住条件的城市。”招商蛇口回复经济观察报称，在项目层面倾向于分散化投资、在不同类别的城市间组合投资，实现风险与收益的平衡。
回流现金
自从重组上市以来，招商蛇口的战略版图定位在城市和园区综合开发运营服务商上面，主要业务不止局限于房地产开发业务，而是聚焦在社区开发与运营、园区开发与运营、邮轮产业建设与运营三大业务上。
从过去两年的财务数据来看，社区开发与运营贡献的营收占比分别为90.92%、89.14%，园区开发与运营的营收占比为8.29%、10.22%，而邮轮产业建设与运营的营收占比连年达不到1%。
社区开发与运营一直是招商蛇口主要收入来源。今年上半年社区开发与运营占比下降至77.83%，园区开发与运营营收占比上升至20.76%，邮轮产业建设与运营的营收占比提高到1.41%。
招商蛇口将这一阶段的转型升级称为“进入调整期”，从中期来看，园区的有效拓展，可以为社区板块提供充足的、更有竞争力的土地储备，提前布局的邮轮业务也可以为社区板块增强获取城市综合体的能力。
今年上半年，招商蛇口实现营业收入166.87亿元，同比减少20.49%。实现净利润 48.98亿元，同比减少31.17%。
对于招商蛇口而言，如何提高盈利水平是一项重要任务。“账面利润要好。”一位曾在招商蛇口工作的员工告诉经济观察报。
一名接近招商蛇口人士透露，从去年开始，快速回流现金已经成为招商蛇口的强制要求。“每个月各个城市公司都要考核销售和回款，这是前所未有的。”
2018年以及2019年中期业绩报告显示，2018年，招商蛇口经营活动产生的现金流量净额约104.78亿元，同比增长306.97%，主要是因为销售回款增加。而今年上半年，招商蛇口经营活动产生的现金流量净额约60.63亿元，同比增加192.11%，同样也是因为销售回款增加。
招商蛇口方面表示，从传统发展模式转向综合发展是兼顾短中长期业务发展需要，将通过快周转、阶段性持有运营和长期持有运营三类项目比例的合理配置来实现公司经营性现金流的平衡。
除此之外，提高账面利润的另一“突击”途径是通过出售资产来获得。去年全年，因整体转让资产收益及联合营公司投资收益同比增加，招商蛇口的投资收益就增加到约65.48亿元，同比增加125%，占去年归母净利润的42.97%。
招商蛇口在回复中指出，在经营方面会根据不同城市、不同项目的具体情况综合考虑独立开发与合作开发的可能性，平衡好利润最大化与快速去化现金回流等问题。
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